《證券市場周刊》：中國經濟轉向強力調整？

我們預期利率在六月前后開始上調，由于經濟正在迅速進入了負利率區域，18個月后利率將積累到200個基點。由于更多的貨幣緊縮政策和行政控制信貸，我們預計投資會硬著陸。但是由于消費和出口的支持，經濟依舊有軟著陸的可能

北京的11家股份制銀行被要求在五月一日前延緩貸款業務，這是一項十分重要的舉措，這標志著政府開始利用行政調控方式來抑制過熱的投資。這是前總理朱基在1995年采用過的一項經濟調控方式。這種調控方式使得過熱的投資行為得到控制，但是也帶來了一段較長時期的經濟衰退和通貨緊縮。

從根本來講，我們認為采用行政調控也許是必要的，這可以打破依靠過度投資尋求發展的地方經濟三角。中央政府因為地方政府和銀行對投資放緩的抵制而使得調控逐漸失效。這種調控方式對信貸增長的沖擊是很大的，但是在現階段還不能對整個行業的貸款業務起決定性作用，因為11家股份制銀行只控制整個銀行貸款額的14%。雖然如此，這些銀行卻被認為是最有競爭力的銀行，它們不僅對迅速擴張的產業如鋼材、鋁業等起了很大的作用，也推動四大國有銀行跟著參與爭奪市場份額的競爭。通過延緩這11家銀行的貸款業務，四大國有商業銀行得到了一個遵守中央政府放緩貸款的機會，卻不用擔心會因此失去市場份額。

在我們看來，政府采用行政權力的方式降低信貸水平，而不采取市場導向的方法，如利率調控這一點尤為重要。我們相信，雖然最嚴厲的行政措施對控制貸款擴張更有效果，但最終會有更大的可能帶來像1995年那樣矯枉過正的效果。

我們預計不久會出臺新的調控措施，但是在現階段，還不清楚采取這些措施以后會對經濟緊縮造成多嚴重的結果。盡管如此，在貸款業務被恢復之前，有很大的可能性會出臺一個市場導向和政府監管相結合的方法，該方法的底線是政府采用更為嚴厲的措施切斷投資增長，可能會帶來一個急劇的經濟滑坡。盡管會出現一個投資硬著陸，但由于國內消費的強勁需求和出口的拉動，我們仍然相信整體經濟仍然有軟著陸的機會。但是，我們謹慎地認為硬著陸的風險依舊很真實。

自去年秋季以來，我們預測的投資硬著陸、經濟軟著陸以及消費的不著陸還是沒有多少改變，市場中的輿論和北京的聲音與我們的預期越來越近。我們期待市場的反應能夠基于來自中央政府的越來越強硬的政策。

當通貨膨脹率再度上升時，我們仍舊認為提高利率是必要而適當的手段。這意味著真實利率正在快速進入負利率區域，破壞了政府想要控制投資的努力。我們依舊期待著六月份左右會提高利率，在18個月內積累到200個基點。但是考慮到北京正在對銀行貸款實行行政監管，這樣依靠人民幣升值作為緊縮工具的可能性就變小，雖然在中期內我們依舊期待依靠貨幣作為一種方法使得匯率在結構上自由化。

地區經濟三角包括私有企業、地方政府和地方銀行，這是使投資過熱不斷升溫的主要動力。要打破這個地區經濟的三角，提高利率當然是一個必要的條件，但是我們認為運用行政手段干預也是很必要的。當北京正在擔心過度投資、不良貸款和不斷出現的各種發展瓶頸的時候，地方政府仍舊急不可待地建立自己的投資日程表。從中央政府高層官員最近發表的言論來看，他們并不掩飾政府的煩惱，那就是中央政府和地方商業三角的利益沖突。我們期待政府出臺類似的行政監管措施。我們注意到政府已經委派七個代表團到九個省監察過度投資和貸款行為。這和1995年時所用的方式一模一樣，但是這次的規模比1995年委派50000名官員到地方銀行要小得多。如果中央政府認為有必要采取進一步的行動，那么，加強這種監管的力度是很容易的事。