銅價跌勢難止

9月份，國內外銅價出現逆季節性跌勢，因其正遭遇多重利空疊加：國內經濟下行壓力加大；政策不及預期；產出恢復性增長和消費旺季不旺；海外美聯儲退出QE在即，加息趨勢已經明朗。展望后市，銅價在12月份之前恐怕跌勢難止。

首先，經濟下行,政策刺激或不如預期。宏觀層面來看，8月的數據證實了工業生產、零售銷售和固定資產投資領域的放緩。與過去兩年相比，今年經濟企穩面臨更多困難，因地產深度調整，基建受制于財政和地方債難有很大的發力空間。從當前看，穩增長政策的推出時間逐步提前，但政策效果持續時間越來越短，改革紅利尚需時間來釋放。

9月中旬，央行出臺了SLF和降低回購利率的組合拳。在穩定就業及不發生大范圍債務違約的前提下，今年中國經濟能夠實現7.3%-7.4%的增長，政府也許就不大可能出臺重大的刺激舉措，比如全面降息或降準。經濟增長放緩，對大宗商品的消耗而言，都會出現單位GDP消耗量下降的特征，因此銅作為大宗工業原材料，其需求增速也會進一步放緩。

其次，產出如預期加速增長。由于此前市場擔憂中國銅冶煉產能跟不上國際銅礦擴張的步伐，因此銅供應瓶頸會來源于中國銅冶煉產能，但是下半年這些擔憂有所緩解，供應壓力明顯增大。原因有以下幾個方面：一是全球銅礦擴張步伐還在持續，上半年制約銅礦供應的因素消散。8月，自由港邁克墨倫銅金礦公司恢復旗下位于印尼礦廠的銅精礦出口業務，印尼Grasberg銅礦年產能為75萬噸；9月份，紐蒙特礦業收到先前已獲承諾的出口許可證。此外，蒙古往中國出口的銅礦也大幅攀升。

二是銅精礦加工費高企，副產品硫酸銷售量價齊升，下半年銅冶煉產能投產加快。9月份，銅精礦TC/RC分別上升至125-135美元/噸，12.5-13.5美分/磅的水平，遠高于年初定的銅精礦長協價。安泰科預計，2014年，中國新增粗煉產能160萬噸，有效粗煉產能70萬噸，而精煉產能增加157萬噸。

三是廢銅供應偏緊，但前景并不悲觀。國內廢舊資源回收將給未來廢雜銅提供廣闊的空間和來源。截至5月19日，國內廢舊電器電子產品處理量為2008.5萬臺（正規渠道），比2013年同期增長逾50%。未來2-3年，基金補貼企業的回收處理量還將加速增長，預計到2016年有望突破1.2億臺，且正規渠道回收率將提升至90%以上。

四是精銅產出加速增長。國家統計局數據顯示，1-8月，中國精煉銅產量較去年同期增長11.17%，達到493.03萬噸。其中，8月份產量為68萬噸，同比大幅增加20.2%。

第三，金融化導致貿易商崛起，對沖部分供應壓力。當前，銅產業甚至整個有色金屬產業鏈都出現了一個新的特征——不管礦山，還是冶煉廠，對貨源的控制力越來越強，特別是大貿易商的崛起，使得流通環節大量的供應被鎖定起來。國內大型冶煉商，現在都配備貿易。其中貿易額多的，占產值的比例接近一半。這一結果的產生，一方面是市場經營的主動需求，另一方面是地方政府要求做大產值的被動需求，形成“產值不夠貿易湊”的局面。在9月份銅價的大跌過程中，上海現貨市場就一度出現收購好銅的大貿易商身影，不過，大貿易商的囤貨對于銅價只是提供下跌的緩沖，難以改變整個下跌趨勢。